Markedsrapport August 2016

Publisert 08.09.2016

I august var finansmarkedene preget av sommerferie, og det var små markedsimpulser. Følgelig var det også relativt små kursbevegelser i aksje- og valutamarkeder. Både oljeprisen og verdien av NOK fikk seg imidlertid en ny liten opptur i august, etter nedgangen i juli. Forventningene om amerikanske rentehevninger er blitt større. Langsiktige statsrenter steg noe, men er fortsatt lavere enn ved årets start. I mange land er realrentene negative. Sentralbankene fortsetter med pengepolitisk doping av finansmarkedene.

image001

Konjunkturer og råvarer

Verdensøkonomien kjennetegnes for tiden av en relativt stabil men moderat vekst, på linje med de to foregående årene.

I USA viser BNP, sysselsettingsvekst og industriindikatoren ISM at veksttakten har avtatt den seneste tiden. I Europa holder veksten seg oppe på et moderat nivå, og i Japan er veksten blodfattig. I Kina er det tegn til at veksten stabiliserer seg på et noe lavere nivå. I global sammenheng er den kinesiske veksten fortsatt meget god. De økonomiske nedturene i Brasil og Russland er etter alt å dømme i ferd med å snu til opptur. Dessuten er veksten i folkerike India fortsatt meget god.

Myndighetene forsøker i de fleste land å stimulere økonomien via både penge- og finanspolitikken. I USA er man imidlertid i ferd med å slakke litt på den pengepolitiske gassen. At man så langt ute i konjunkturoppsvinget sliter med å få veksten skikkelig i gang er noe overraskende.
Til tross for bare moderat økonomisk vekst faller arbeidsledigheten i de fleste land. Det tilsier at den potensielle veksten har avtatt. Denne utviklingen skyldes ikke bare lave investeringer og svak vekst i arbeidsstyrken, men også mager produktivitetsvekst. Dette gjelder blant annet i USA, hvor produktiviteten antas å ha falt det siste året (med 0,4%).
image004
Det blir interessant å se om de kapasitetsbeskrankningene som følger av lavere arbeidsledighet etter hvert vil resultere i økt lønnsvekst og/eller lavere økonomisk vekst. Om det skulle skje, er det grunn til å frykte press på bedriftenes resultater. Om den økonomiske veksten svikter, kan det også være grunn til bekymring for hvordan myndighetene skal kunne dempe nedturen når tradisjonell pengepolitikk allerede er nærmest uttømt og finanspolitikken er svært strukket. Når det er sagt, er det i et slikt scenario mulig at lange renter vil kunne holde seg lave, noe som vil understøtte aksje- og obligasjonsmarkedene.

image003

image002

I råvaremarkedene i august var det oljeprisen som hadde den mest interessante utviklingen, med en oppgang på 11% til USD 47 per fat. I følge analytikerne har tilbud og etterspørsel omsider kommet i balanse, men det vil ta lang tid før de høye lagrene kommer ned til normale nivåer.

Rogers internasjonale råvareindeks falt marginalt i august, men er fortsatt opp 5% siden årsskiftet, regnet i US dollar. Indeksen ble trukket opp av energiprisene, mens det meste av andre råvarepriser trakk ned.

image005

Renter, inflasjon og valuta

De langsiktige statsrentene i de store landene steg noe i august, men ligger fortsatt klart lavere enn de gjorde i mai og ved årets start. Tiårs statsrente i Japan, USA og Tyskland steg med hhv. 13, 11 og 5 basispunkter. De britiske og spanske rentene var også denne måneden «kjerringene mot strømmen», og falt med hhv. 16 og 2 punkter.
Sentralbankene i de store landene har ikke foretatt seg noe i august. Men i september har både ESB og Fed møter hvor det kan fattes nye pengepolitiske tiltak. Det er godt mulig at ESB velger å innføre ytterligere stimulanser, mens Fed trolig vil vente med en eventuell renteøkning til desember. Markedet priser nå inn at det er drøye 50% sannsynlighet for at Fed vil heve renten innen årsslutt.
Rentemarkedene legger til grunn at sentralbankene vil fortsette å føre en svært ekspansiv pengepolitikk og at de kortsiktige styringsrentene vil forbli lave i lang tid fremover.
I valutamarkedene var det ingen store bevegelser i august. Verdien av USD i forhold til euro var helt stabil. I forhold til valutakursene ved årets start har verdien av euro steget med 2,7% mot USD. Denne stigningen av euroens verdi mot USD har skjedd til tross for «Brexit»-utfordringene og at lange renter har falt noe mindre i USA enn i de europeiske landene.

image006 image028

Det er nå klart mindre forventningene til amerikanske renteøkninger i 2016 enn ved årets start.
Den norske kronen ble styrket av oppgangen i oljeprisen, og endte opp drøye 2% målt ved den importveide I-44 indeksen. Denne kroneindeksen har styrket seg med 5% siden årsskiftet, etter å ha falt med -18% fra midten av 2014. Stabiliseringen av kronens verdi vil innebære at den importerte inflasjonen etter alt å dømme etter hvert vil få mindre virkning på den forholdsvis høye norske prisstigningen på varer og tjenester.

Geopolitiske forhold

Det har i august vært et noe slappere nyhetsbilde, og det var kanskje en følge av at politikerne i mange land tok seg sommerferie. Sommer-OL ble avholdt i Brasil i august, og i tråd med OLs idealer var det i stor grad «fred på jord» mens lekene varte. I den forbindelse kan vi merke oss at Tyrkias president Erdogan har vært på besøk hos president Putin i St. Petersburg for å røke fredspipe.

En sommerlig «agurknyhet» var kunngjøringen om at det franske rettsvesenet fornuftig nok har erklært at kommunale vedtak om forbud mot «burkinier» på badestrendene var ugyldig.

image011

image031

Men i flere land er det dessverre fortsatt et forbud mot bikini som er gjeldende rett. I OL møttes imidlertid de kvinnelige deltagerne i strandvolleyball til idrettslig dyst, antrukket i både burkini og bikini.

I skyggen av Rio-OL vil vi minne om at senatet i Brasil har vedtatt å avsette den valgte presidenten Dilma Rousseff, som følge av hennes forsøk på å skjule landets elendige økonomiske tilstand.

Til tross for OL, borgerkrigen i Syria har fortsatt å kreve mange liv og materielle ødeleggelser. Konflikten i Syria har flere deltagene parter utover lokale interessenter, og både Russland, USA og Iran er involvert. Iran tillater nå ikke lenger at russiske militærfly bruker Iranske flyplasser i sine angrep på motstanderne av det syriske regimet. I august har dessuten Tyrkia gått fysisk inn i Syria med kraftige militære styrker. Det offisielle målet for Tyrkia er å kaste IS-grupper vekk fra grenseområdene. Men det er vel ikke utenkelig at enkelte kurdiske grupper, som blir støttet av USA, kan bli truffet av tyrkernes granater?
Flere dødelige bombeattentater har også i august funnet sted rundt omkring på jorda.
Vi kan glede oss over meldingen om at det i Colombia er blitt erklært en våpenvhvile i striden mellom landets militærstyrker og den venstreorienterte FARC-geriljaen, en konflikt som har vart i 52 år.

Norsk økonomi

Den siste tids økonomiske nøkkeltall peker i retning av at veksten i norsk økonomi er på vei opp. BNP-tallene for andre kvartal viste en vekst i fastlandsøkonomien på 0,4% fra kvartalet før. Dette er en klar forbedring fra den stagnasjonen som preget andre halvår i fjor. Tallene bekrefter at penge- og finanspolitiske stimulanser kombinert med svak kronekurs gir resultater. På marginen teller det dessuten positivt at oljeinvesteringene nå faller i et saktere tempo. Positive signaler ses også i boligmarkedet og forbrukertilliten.

Arbeidsledigheten viser tegn til å toppe ut. AKU-ledigheten tikket riktignok opp til 4,8% forrige måned, men den oppadgående trenden har avtatt. Ledighetsnivået er for øvrig bare moderat høyere enn ledigheten før oljeprisen begynte å stupe i 2014. Fra arbeidskontorene viser meldingene at ledigheten allerede har begynt å falle, eller i hvert fall sluttet å stige dersom man også hensyntar at antall personer på arbeidsmarkedstiltak fortsatt øker. Den registrerte ledigheten i august var 3,0% sesongjustert (eller 3,6% inkl. arbeidsmarkedstiltak). Krisen i deler av olje- og offshorenæringene er på langt nær over, men antallet arbeidstagere som vil miste jobben i de næringene er trolig avtagende. Samtidig er det mange som finner seg ny jobb i andre sektorer. Norges Bank har anslått at ledigheten neste år vil ligge på hhv. 4,4% (AKU) og 3,4% (registrert). Mens førstnevnte kan se noe lavt ut, fremstår sistnevnte som for høyt. Og det er sistnevnte Norges Bank legger mest vekt på.

Et annet viktig utviklingstrekk er den siste tids markante oppgang i inflasjonen. Kjerneinflasjonen spratt i juli opp til 3,7%, hele 0,9 prosentpoeng høyere enn Norges Banks anslag.

Tegnene til økt vekst, bedring i arbeidsmarkedet og økt inflasjon tilsier at sannsynligheten for et nytt rentekutt fra Norges Bank har blitt vesentlig redusert den seneste måneden. Spørsmålet er bare: Med hvor mye?

I den siste pengepolitiske rapporten fra juni indikerte Norges Bank at et rentekutt på det kommende møtet den 22. september var svært sannsynlig. Samtidig ble det gjentatt at det skal mer til nå enn tidligere for at Norges Bank ikke vil holde seg til den rentebanen som ble lagt frem. Sentralbanken skrev at «når styringsrenten nærmer seg en nedre grense, øker også usikkerheten om virkningen av pengepolitikken. Det taler for å gå mer varsomt fram i rentesettingen og reagere noe mindre på nyheter som endrer utsiktene for økonomien, enten disse trekker i retning av en lavere eller høyere styringsrente.».

Veksten i norsk økonomi er mager, arbeidsledigheten er noe høyere enn normalt, og det er foreløpig ingen tegn til at økt inflasjon slår ut i økte lønninger. Det er rimelig å anta at inflasjonen vil falle tilbake etter hvert som kronesvekkelsen ikke lenger bidrar til økte importpriser. Legger man til at pengemarkedsrentene ikke falt som følge av sentralbankens rentekutt i mars, noe som isolert sett skulle bety ytterligere rentekutt, er det ikke gitt at rentekuttet uteblir. Det neste inflasjonstallet som offentliggjøres den 10. september kan bli tungen på vektskålen. Om det viser at den høye juli-inflasjonen var en tilfeldighet, er det mulig at Norges Bank velger å kutte renten til 0,25%. Et slikt nytt rentekutt vil antagelig ha minimale positive virkninger for norsk økonomi, som for tiden blir sterkt stimulert av finanspolitikken.

Internasjonale aksjemarkeder

August var en måned med små kursbevegelser på aggregert nivå. Det kan illustreres ved den såkalte VIX indeksen, som viser forventet volatilitet for amerikanske aksjer. I midten av august var Vix- indeksen på det laveste nivået siden juli 2014, Implisitt forteller denne lave Vix-målingen at investorene oppfatter at det er forventet liten risiko i aksjemarkedet.

Det var noe forskjeller i kursutviklingen på verdens børser i august. Verdensindeksen (MSCI World) var ned -1,5% i NOK i august måned, mens indeksen for fremvoksende markeder (MSCI World EM) var opp med 1%.

Innenfor den brede verdensindeksen var det også blandet utvikling. Finans og IT ledet an med henholdvis +2,9% og +1,7% i USD i august. Etter en meget sterk juli måned korrigerte helsesektoren tilbake i august og endte måneden ned -4,3% i USD.

image018

image019

Det ble også nedgang for forsyningssektoren og telekommunikasjonssektoren med henholdvis -5,3% og -3,2%. Hittil i år er det sektorene materialer (+15%) og energi (+12,1%) som har hatt best utvikling, mens helse (-2,6%) og finans (-2,7%) er på motsatt ende av skalaen.

I USA var S&P 500-indeksen omtrent uforandret i august. IT og elektronikk sektoren og finanssektoren var de sektorene som bidro mest på den positive siden, mens aksjer innenfor materialer og gruvedrift falt mest.

image015

Datalagringsselskapet Netapp steg over 30% i august, etter at selskapet la frem gode tall og ble tatt opp til en kjøpsanbefaling hos flere ledende meglerhus. På den andre siden falt farmasiselskapet Bristol-Myers med 23% på måneden etter at de fikk dårlige tilbakemeldinger kreftmedisinen Opdivo.

Mot slutten av august kom det nyheter om at Apple har blitt ilagt en bot på 13 milliarder euro av EU for skatteunndragelse. I følge EU har Irland (som allerede har en av europas laveste selskapsskatter) tillatt Apple å inntektesføre salg fra store deler av Europa til Apples hovedkontor i Irland, for å unndra skatt til andre land. I følge EU kommisjonen har Apple betalt under 1% skatt til Irland, mot vanlig skattesats på 12,5%. Apple aksjen reagerte ikke nevneverdig på tross av denne rekordboten, noe som kan forklares med at boten ikke utgjør mer enn ca. 5% av Apples totale «kontant beholdning». Det er verdt å merke seg at både Apple og Irske myndigheter har valgt å anke avgjørelsen. Både før og etter denne saken har det kommet flere beskyldninger fra andre EU land om at store multinasjonale selskaper ikke betaler nok skatt i forhold til mindre nasjonale selskaper og at dette er konkurransevridende.

I England ser det ut som om investorene foreløpig legger frykten for «Brexit» til side, Standard Life, HSBC, Lloyds og Barclays steg alle over 12% i GBP i august måned. FTSE 100 indeksen endte måneden opp 1,7%.

I Europa endte Bloomberg European 500 indeksen så vidt i pluss. Blant vinnerne i indeksen finner vi danske Vestas Wind (+19%), Jyske Bank (+16% og Credit Suisse (+15%). På den andre siden falt fiskeaksjene Marine Harvest og Salmar med henholdsvis 10% og 12%, mens den danske farmasikjempen Novo Nordisk falt over 17%.

Det ble en blandet utvikling på det nordisk aksjemarkedet i august. Den danske indeksen falt med -5,4%, drevet primært av fallet i Novo Nordisk, som er den største aksjen i indeksen. I Sverige steg OMX30 indeksen med 2,3%. Blant vinnerne var bankene: SEB +11%, Nordea +10%, og Swedbank +9,5%. Helsinki børsen endte så vidt i negativt territorie, mens hovedindeksen i Oslo endte opp ca. 1%.

I Shanghai steg Hang Seng indeksen 5,6% i august, målt i yuan. IT og finans steg med over 8%, mens tjenestesektoren falt med -1,2%. Elektronikkselskapet Tech Pro Technology var vinneraksjen i august med en oppgang på 67%.

Nikkei indeksen i Japan hadde også en god utvikling i august med en oppgang på 2% målt i JPY. Store selskap som Toshiba (+21%), Fujitsu (+21%) og Mitsubishi (+21%) hadde alle en meget god utvkling. Av indeksens 225 aksjer var det hele 50 selskaper med en oppgang høyere enn 10% i yen.

Det norske aksjemarkedet

På aggregert nivå var det i august et noe mer positivt markedssentiment for aksjer notert på Oslo Børs. Verdiutviklingen for de brede aksjeindeksene på Oslo Børs hadde også en sterkere verdiutvikling relativt til de større internasjonale aksjebørsindeksene. Oslo Børs fondsindeks steg med 0,7% og Oslo Børs hovedindeks steg med 1% i august. Samtidig falt Morgan Stanleys verdensindeks -1,5% regnet i NOK. Fra årsskiftet er de to norske indeksene også positive med hhv 1,7% for fondsindeksen og 1,4% for hovedindeksen. Dette er en vesentlig bedre utvikling enn for verdensindeksen, som har hatt en negativ utvikling fra årsskiftet på -3% i NOK.

Det norske aksjemarkedet synes imidlertid i august å ha vært noe preget av sommerstillhet (ferie i Europa), og følgelig var det til dels svært tynne omsetningsvolumer i mange selskaper. For enkelte selskaper har kursutviklinen således også vært noe volatil i august. Likevel har de daglige endringene i de aggregerte aksjeindeksene vært relativt beskjedne.

Den positive verdiutviklingen for fondsindeksen i august var i stor grad knyttet til verdioppgang for tre av børsens «indekstungvektere»; DNB (+9%), Yara (+8%) og Telenor (+3%). Dessuten var den sterke kursutviklingen for Veidekke (+13%) og Storebrand (+10%) vesentlige bidragsytere til indeksoppgangen. Til tross for en god stigning i oljeprisen i august var det derimot kun en beskjeden oppgang i kursen på Statoil.

I august var det stor negativ verdiutvikling for flere selskaper innen fiskeoppdrett; Marine Harvest (-8%), Salmar (-12%) og Bakkafrost (-9%). Fra årsskiftet har alle selskapene innen fiskeoppdrett likevel fortsatt en sterk positiv verdiutvikling. Indekstungvekteren Orkla hadde også en negativ verdiutvikling i august (-3%).

I vårt skriv om «økonomiske utsikter for 2016» skrev vi at:   «I internasjonale finans- og kapitalmarkeder er det vanskelig å finne investeringer som kan forventes å gi positiv realavkastning med lav risiko.» Denne konklusjonen synes fortsatt å være gyldig.

Vårt basisestimat for avkastningen av askjeinvesteringer er følgelig også relativt lavt. For det norske aksjemarkedet som helhet vil dessuten utviklingen i oljeprisen også være en viktig premissleverandør for kursutviklingen. For tiden er oljeprisen i øvre del av vårt forventningsestimat for året.

image032

Det er likevel mulig at globale investorer i tiden fremover vil være villig til å legge til grunn at lavrenteperioden vil vare vesentlig lengre enn hva de tidligere har trodd eller har basert sine investeringer på. I så fall kan man i de neste månedene stå overfor et sentimentskifte i prising av aksjer, hvor investeringene vil skje etter høyere multipler for pris/fortjeneste enn tidligere. Det er da mulig at det vil kunne bli en meget sterk verdiutvikling for norske aksjer i de neste månedene, med nye norske rekordnoteringer. Vi våger likevel ikke å legge til grunn at det skjer en slik multippelekspansjon i aksjemarkedene som vårt hovedscenario for kursutviklingen. Muligheten for at multippelekspansjon kan inntreffe bidrar likevel i stor grad til å understøtte våre anbefalinger om aksjeinvesteringer.

 

image034

Det norske høyrentemarkedet

Aktiviteten i det norske høyrentemarkedet tok seg opp i august. Verdiutviklingen var positiv, dels drevet av en oppgang for høyrenteindekser (lavere rente) i Europa og USA, men også som følge av at tilbudet av nye obligasjoner i det norske markedet var høyst moderat. Itraxx crossover indeksen spreadet inn med ca. 3% i august. Itraxx crossover er en indeks bestående av 75 av de mest likvide high yield credit default swappene (CDS) i Europa.

image033

Denne indeksen gir en bra pekepinn på tilstanden i det europeiske high yield markedet.

Mange selskaper fortsetter prosessen med restrukturering av obligasjonsgjeld og kapitalstruktur. Viking Supply Ships kom med et restruktureringsforslag på tampen av måneden.

Investeringer i høyrentemarkedet fremstår fortsatt som attraktivt for investorer med en mellomlang til langsiktig investeringshorisont. Det er viktig å ha en diversifisert portefølje.

image030

Økonomiske nøkkeltall

image035

Våre fond

image036